企业基本面分析框架

投资，是一件很复杂的事情，它涉及到很多方面，而且都处在持续不断的变化中，投资者该如何从中获得持续稳定的复利回报？我想最重要的是需要建立一套完整的投资分析体系，包括：宏观、周期、行业、企业、估值、财务、交易、人性等各方面。而正所谓：买股票就是买企业，所以其中最核心的就是对企业基本面的分析。

本文归纳整理了企业基本面分析的七大方面，几十个问题和要点，旨在通过行业定性分析和财务定量分析，来对企业进行庖丁解牛，从而判定企业品质的优劣。

投资者在投资一家企业之前，有必要花15~30分钟时间回答如下问题，有助于快速梳理投资逻辑，提高投资的成功概率。如果下列问题中有30%以上回答不了，那该企业就不在你的能力圈范围内，要么加强自身的学习研究，要么把投资交给更专业的机构。

以下是正文内容：

一、 行业空间（天花板）

问题：

• 企业属于什么行业或细分行业？行业未来5年的市场空间怎么样？

• 行业的竞争格局怎么样？例如：一家独大（最优）如茅台；一超多强（稍差）如银行；二分天下/三足鼎立（再次）如格力、美的、海尔；百舸争流（最差）如建材行业。

• 企业目前处于什么成长阶段？随着渗透率提升，一般可分为「初创->成长->成熟->衰退」等四大阶段，每个阶段的企业估值是不同的。

• 企业所处的行业是否正在或将要面临变革？变革会带来哪些影响？

要点：

• 对于行业的天花板尚不明确的行业，这些行业要么处在新兴行业领域，需求正在形成，并且未来的市场容量难以估计，这类行业历来都是伟大企业的摇篮，牛股层出不穷，要重点挖掘那些细分行业里具备领军地位的优秀企业——即：小行业里的大公司。

• 对于产业升级创造新的需求，旧的天花板被解构，新的天花板尚未或正在形成的行业。「创新」，会打破原有的行业平衡，创造出新的需求。关注新旧势力的平衡关系，代表新技术、新生产力的企业将脱颖而出，其产品和服务将逐步取代甚至完全取代旧的产品。

• 对于已经达到天花板的行业。投资机会来自于具有垄断经营能力的企业低成本兼并劣势企业，扩大市场份额，降低产品生产和销售的边际成本，从而进一步构筑市场壁垒，获得产品的定价权。

反面案例：

• 强弩之末（行业成长空间饱和，到达天花板）；

• 夕阳行业（分散的、重资产的）；

• 景气顶点的周期股（周期股一般在高市盈率时买入，低市盈率时卖出）；

二、 商业模式（好生意）

问题：

• 企业处于产业链结构的上游、中游还是下游？

• 企业的商业模式是怎样的？也就是怎么赚钱的？

• 企业的竞争优势是什么？高利率、高周转还是高杠杆？

• 预收账款多、应收账款少，对下游（经销商）话语权足够强；

• 预付账款少、应付账款多，对上游（供应商）话语权足够强。

要点：

• 杜邦分析法。可将企业分成三类：

  高利润低周转（关注高利润是否有高壁垒，是否会引来竞争使利润降低）

  低利润高周转（扩大销售额、提高利用率、建立高效的运营机制是重点）；

  高杠杆（风险意识和风控能力是重点）；

• 波特五力法。分析公司对上下游的议价权，与竞争对手的比较优势，行业对潜在进入者的门槛。

• SWOT法。分析企业的优势、劣势、机会、威胁。

反面案例：

• 赢家通吃行业里的小公司（在行业集中度持续提高环境中的小公司）；

• 被技术进步淘汰的（例如柯达相机）；

• 技术路径踏空（新兴行业、技术标准还未确定）

三、核心竞争力（定价权）

问题：

• 企业的主营业务是否简单易懂、不易变化、有差异化、行业龙头、长期保持？

• 研发、生产、销售三个主要环节上，哪一个环节是企业的强项，哪一个是弱项？

• 企业的战略是成本效率还是差异化？

• 企业的股权结构是怎样的？企业的管理团队能力怎么样？

要点：

• 分析企业核心竞争力属于哪一种？例如：行政特许经营或垄断、绝密配方、创新能力、专一性、规模优势、资源优势、优秀管理团队等。

反面案例：

• 盲目多元化（主业不清晰，短期业绩偏离长期目标）；

• 新产品风险（新产品投入成本巨大、风险巨大、收益不确定）；

• 寄生式增长（自身缺乏核心竞争力和议价权，成长不具有可持续性）；

• 树大招风（没门槛的成功导致更多竞争，例如团购）。

四、市场壁垒（护城河）

问题：

• 企业的产品或服务是否具备较高的转化成本？是否有替代品？

• 了解企业的转化成本必须要从消费者和使用者的角度考虑，从常识、使用习惯和商业逻辑来判断。转化成本不具备永久性，须结合实际情况综合研判。

• 企业的成本构成是怎样的？企业的边际成本能不能随着销售规模扩大而下降？

• 企业产品（服务）提价会不会影响其销售量？

• 企业的品牌效应、网络规模效应如何？

• 企业采取了那些措施来保持以上这些优势（护城河）不被侵蚀？

要点：

• 品牌效应一般具有如下特征：具有很强的辨识度是信任、依赖和满足感；高于一般水平的售价；是企业的文化和价值观；对于消费者来说是一种优先购买的选择；

• 网络效应通常是指企业的销售或服务网络，这些网络的存在为用户提供了便利，以用户为中心的便捷性就能产生粘性。随着用户数量的增加，企业的价值也逐渐由于网络和规模的扩大而不断放大。

反面案例：

• 企业无利润增长（客户粘度和转换成本低的行业，无利润增长不可持续）

五、成长性

问题：

• 企业成长模式是内部驱动还是外部资本运作？

  内部驱动包括：开拓新产品和新市场；挖掘老产品需求、提高市场占有率；产品提价；降低各项成本；资本运作包括：收购兼并及重组；资产注入；

• 企业近三年和近四个季度的主营收入、扣非后净利润同比增长情况怎样？

  营业收入是净利润的先行指标，要关注：收入增长情况；主营业务的变化；主要客户销售额分析；主要竞争对手比较；

• 企业销售商品或提供劳务收到的现金/收入比例怎样？

  主要分析净利润的水分，包括：经营性利润（剔除投资收益、公允值变动收益以及营业外收益后的利润）；真实的净利润（经营性利润-所得税）；

• 经营现金流净额/净利润的比例怎样？

• 主要分析收入与利润的含金量，包括：

  现金收入率（销售商品或提供劳务收到的现金/收入》100%）

  经营利润率（经营活动产生的现金流量净额/净利润》100%）

反面案例：

• 成长性破产（快速扩张导致现金流断裂）；

• 净利润保持高增长，但是是通过降成本等手段实现，营业收入低增长；

• 高速增长是由于行业处于成长期，而非企业自身的竞争实力；

• 高速增长是由于周期行业处在景气周期；

• 高速增长是由非经常性损益带来的；

• 估值过高（估值和盈利预期的戴维斯双杀）；

• 警惕「杀估值、杀业绩、杀逻辑」。

六、回报率：

问题：

• 企业近5年的ROE水平怎样？

• 企业近5年的毛利率水平怎样？

• 企业是否是小投入、大产出、投资回报高、资本支出少？

• 派现募资比怎样？分红率怎样？

反面案例：

• 业绩与现金流不匹配；

• 资本支出高，融资跟不上，资金链断裂。

七、安全性

问题：

• 企业现金/市值比例怎样？

• 企业的资产负债率水平怎样？现金是否可以覆盖有息负债？

• 企业的商誉/净资产比例怎样？商誉是由兼并收购形成的无形资产。一般来说，商誉/净资产比例越小越好；

• 四费/收入比例怎样？关注四费（销售费用、管理费用、研发费用及财务费用）占比，主要目的在于分析公司的业绩驱动因素。

反面案例：

• 有会计欺诈的公司；

• 信息披露方面被证监会谴责；

• 企业关键高管的离职；

• 经常性的大手笔股权质押；

• 复杂而大量的关联交易；

• 高管大量套现让人眼花缭乱的资本运作；

• 突然变更某些科目的会计记账规则；

• 更换审计的会计事务所；

以上就是企业基本面的分析框架，可以适用于除了金融之外的大部分行业。当然，文章仅代表个人观点，难免有所偏颇，欢迎交流探讨。

此外，专业的投资者可以通过Wind或Choice数据软件导出上市企业历年重要的财务数据，根据以上分析框架进行整理分析，删选出品质好的企业，作为备选池，而且可以对企业进行A、B、C、D等级的分类，每个等级的企业可以赋予不同的仓位配置和持有周期，提高投资组合的稳定性。

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